Betvictor中文版不動産金融研究中心近期發布研究報告《重塑供需均衡：構建房地産發展新模式的關鍵》，提出要推動房地産止跌回穩、建立高質量發展長效機制，關鍵應重塑供需均衡，并從全面修複預期、多元性結構優化、全周期的資本循環三方面協同發力。
一、全面修複預期
需求的基本面和預期共同決定了住房市場的需求端，并與供給端在長期實現動态均衡：需求的變化通常快于供給端，當短期需求超過供給時，會推動市場進入上行周期，反之進入下行周期，最終随着供給端的适配回歸均衡。根據用戶成本模型（User Cost Model），住房用戶持有每平米房屋的每年總成本為持有成本（機會成本、風險溢價、折舊等）減去房價預期增長率，當總成本等于租金回報率（房價租金比的倒數）時可實現市場均衡。因此，中國租金回報率長期維持在全球較低的水平，在持有成本區别不大的情況下（不考慮房産稅、地價等因素），這意味着中國過去的市場均衡是建立在較高房價預期增長率的前提下。2021年中國房地産市場進入下行周期，與其他國家曆史的下行周期相比，本輪下行周期中，中國居民預期的調整幅度更大，進一步加劇了預期對供需失衡的重要影響。
2024年9月，中共中央政治局會議對房地産市場首次提出要“止跌回穩”，積極引導社會預期并落地一攬子政策，帶動随後幾個月房地産的量價指标初顯企穩迹象。這不僅得益于購房成本的降低提升了居民的購買力，更關鍵在于短期内居民信心得到提振使得部分購房者不再觀望。然而，如果無法持續對預期進行全面修複，可能會導緻當前來之不易的市場信心逐步消退，從而影響市場的進一步回穩。夯實市場預期可以從兩個維度持續發力。
一方面，建立科學、及時、長效的市場監測機制，關鍵要對市場預期進行監測，助力掌握未來供需變化，為政策制定者與市場主體的提前規劃提供參考。根據清華五道口不動産金融研究中心與中國房地産報發布的《中國不動産首席展望2025》（點擊閱讀），市場機構管理層對2025年房地産市場信心預期略微高于50（0-100分，50分為信心中性值）。這表明市場對回暖的樂觀情緒已初露端倪，但積極的預期仍處于初步建立階段，尚需政策支撐與市場指标的進一步改善加以鞏固。
另一方面，對信心進行全方位的修複。短期而言，價格的修複預期是市場止跌回穩的關鍵，如果房價沒有積極的增長預期，即使是已經存在的剛需和改善型的需求也可能被壓抑。長期而言，需要對各角度的預期進行修複：一是修複就業和收入預期。宏觀經濟的穩定能帶來收入和就業的增長預期，能擴大國内需求、促進消費和投資，有效降低居民的觀望情緒、減少對償債壓力的擔憂，增強居民的購房能力與意願。因此，應出台适宜的财政和貨币宏觀政策，多渠道改善居民就業和收入預期。二是重塑租金回報率信心，推動市場從高周轉模式轉向持有運營資産的國際通行路徑。應扭轉住宅和多類持有型不動産市場的租金下跌預期，引導市場形成穩定收益認知。當租金回報率持續高于融資成本與風險溢價之和，才能實現投資模式的良性循環。三是引導市場對房地産高質量發展的信心。應加力纾解企業發展困境，加快商品房銷售及土地、金融、财稅等房地産基礎性制度改革，構建适用于新模式的完整制度體系。
二、多元性結構優化
中國過往房地産發展模式呈現粗放化特征，供需兩端均存在結構性失衡。在全國房價上行周期，供給端，房企在不同城市普遍傾向建設更多商品住宅，地方政府依賴出讓住宅用地吸引企業提供商業、辦公、工業以及保障性基礎設施。在缺乏國土空間統籌規劃、區域分工的背景下，多地供應規模、業态與實際需求錯配。需求端，棚改貨币化安置在全國新增了大量住房購買力，雖短期加速住房去化卻透支居民需求并推高房價。粗放式增長在行業上升期掩蓋了供需矛盾，而伴随市場進入存量時代，多業态不動産形成庫存積壓和資源浪費，在房價下行時暴露出風險和隐患。
新模式下，重塑供需均衡的前提是對不同結構進行多元化、分層次的精細供給。應以“人、房、地、錢”要素聯動為基礎，以人定房、以房定地、以房定錢。具體應推進雙重結構優化。
區域結構方面，正視市場分化趨勢，統籌城市、城鄉及内部空間，按主體功能定位制定差異化策略。不同城市應充分發揮比較優勢，确定房地産發展模式、重點業态與所需規模。例如在人口流入城市重點發展租賃住房，協調職住平衡；在城中村及危舊房改造區域按需制定改造方案，可融入保障性住房；在老齡化區域探索養老地産REITs；在資源禀賦區發展物流、數據中心等适配産業。
租購結構方面，完善“市場+保障”雙軌體系。應注重不同區域人口結構、收入結構、就業産業的差異，厘清不同居民的租購需求，精準配置市場化與保障性住房，構建完整的、有梯度的多元住房體系。購房角度，滿足不同人群的剛需和改善型需求，對“好房子”進行多元化供給；租房角度，注重市場化與保障性住房的差異化供給。同時，加速發展大數據和AI技術，助力政企更精準地評估需求、定位和設計産品。
三、全周期的資本循環
房地産行業健康發展的動力來源于資本的順暢流動和良性循環，這需要供給端的資本主體深化改革、轉換發展思路。傳統模式下，房企作為單一大主體往往依賴高杠杆債性融資，通過銷售回款覆蓋債務兌付，但需求收縮易引發資金鍊斷裂；地方政府因土地出讓收入下滑與剛性支出矛盾，化債問題日益突出。破局關鍵在于構建“企業+政府”良性的資本循環機制。
企業端應推動經營模式升級，從單一開發轉向“開發+持有”或“改造+持有”全周期資産管理。随着以公募REITs為核心的不動産金融體系逐步完善，資産管理模式下的房地産行業可以培育新的微觀供給主體，分割項目全生命周期的價值創造職能，使得在資本流入的孵化階段、持有改造的價值創造階段、長期運營的退出階段均能匹配到合适的微觀主體，并發揮适配的專業能力、撬動久期匹配的資金、分散各階段的風險，實現“不動産私募投資基金-持有型不動産ABS-公募REITs”的全鍊條資本循環。同時要配套改革土地續期制度，提高審批效率，優化稅收銜接，完善公募REITs的杠杆率、資金用途等規則。
政府端應轉變發展模式，從傳統的直接投資轉向股權合作與管理分成。通過“基金+園區+産業鍊”模式吸引投資并孵化企業，并通過其他非稅收方式獲得投資收益，亦可通過公募REITs實現投資退出，既可以和目标企業平等合作，也可以融入企業或投資項目的未來發展，實現和企業“共生”。同時，中央政府亦需通過超長期特别國債、專項債等工具支持地方戰略産業，重點布局新能源、數據中心等新基建，推進城市更新行動、存量土地和房産收儲等，為重塑新均衡、構建新發展模式持續注入強勁動力。
報告作者：
魏晨陽 清華五道口全球不動産金融論壇秘書長、Betvictor中文版金融MBA中心主任
郭翔宇 Betvictor中文版不動産金融研究中心研究總監、高級研究專員
雷 童 Betvictor中文版不動産金融研究中心研究專員
本文首次刊發于《清華金融評論》2025年2月刊（總第135期）
*****************
Betvictor中文版不動産金融研究中心是聚焦不動産金融研究的智庫。中心的研究工作和戰略發展得到中國證券監督管理委員會原主席肖鋼及多位領導、專家和相關部門的長期指導。中心聚焦行業重大政策與實踐課題，立足于嚴謹的理論與實證研究，推動政策改革完善、探索行業最佳實踐、促進國際交流合作。中心主辦清華五道口全球不動産金融論壇，搭建多方長期交流的平台與生态，持續發布高水平的理論與實踐研究成果。
點擊“閱讀原文”獲取報告全文
