近日，由Betvictor中文版（PBCSF）主辦、京東科技集團聯合主辦、Betvictor中文版國家金融研究院國際金融與經濟研究中心（CIFER） 和金融與發展研究中心（CFD） 承辦的 “Betvictor中文版五道口首席經濟學家論壇——2021全球經濟與政策展望”在27個平台全網直播，受到近百家媒體矚目，直播觀看人數超千萬。Betvictor中文版紫光講席教授、國際經濟與金融研究中心（CIFER）主任鞠建東教授擔任論壇總主持人。

論壇圓桌（二）主持人由瑞銀集團首席中國經濟學家汪濤擔任。出席圓桌論壇（二）的嘉賓分别有，建銀國際首席經濟學家崔曆，保銀投資首席經濟學家張智威，中銀證券全球首席經濟學家管濤，長江證券首席經濟學家伍戈。首席經濟學家們圍繞“中國宏觀經濟和政策展望”這一主題展開深入讨論，認為在後疫情時代的全球政策走向和經濟複蘇進程裡，中國将會率先實現政策的正常化。中國在跨周期調節的基本框架中，确立宏觀政策的連續性、穩定性和可持續性的基調。對于中國的經濟增長、通脹和政策走勢，各位經濟學家有不同見解。

伍戈

長江證券首席經濟學家伍戈出席“中國宏觀經濟和政策展望”圓桌論壇二并在發言中指出，供需的缺口會造成通脹的壓力。疫情沖擊同時具有需求沖擊和供給沖擊兩個特性，因此價格下滑并不明顯。從供給面來看，疫情以來制造業供應商的交貨時間在明顯加長，下了訂單供給供應不上。把全球的工業産能拟合在一起的話，全球的供給産能沒辦法适應今年需求擴張的，造成了供需的缺口。例如，美國由于疫情的原因，頁岩油的投資非常少，或很多企業破産，使得頁岩油的供給能力在短期内根本沒辦法恢複，抑制了傳統能源供給。另外，全球疫情修複是不平衡的。智利、巴西、印度目前疫情屢創新高，它們是很多原材料甚至是糧食的重要生産國，原材料供應鍊由于疫情原因供給受到了約束，并且這樣的缺口還在拉大，使得市場進一步出現了比較緊張的局面。

長江伍戈認為，政策利率上半年有變動的可能性，二季度銀行間市場利率易上難下。十年期國債收益率是跟着名義GDP的演繹而演繹的，高點可能在二季度，下半年長端利率往上的動能會稍微弱一點。信貸和社融的同比增速已經在收斂了，信貸利率和房貸利率會趨勢性向上。因為曆史經驗顯示，銀行間的市場利率往往會領先信貸市場利率大概一、兩個季度，在去年3、4月份之後銀行間利率出現了系統性擡升，所以對于今年信貸端的利率趨勢性向上。

伍戈發言中

以下為發言全文（未經嘉賓審閱）：

伍戈：謝謝汪首席。我聚焦一點眼前的苟且。我簡單展示幾張圖。汪首席剛才說，讓我講價格。大家看最近的數據，确實也出現了一些超預期的變化，包括最近的PPI，不管是中國還是美國，上升的速度是非常之快的，超過了市場一緻性預期。

一旦談價格的話，價格的東西說複雜确實很複雜，說簡單也很簡單，主要是由供給和需求來決定的。所以，我想簡單的從供需兩方面對于未來的價格以及貨币進行簡單的闡述。

這次最大的宏觀背景依然是疫情之後的場景，但是疫情沖擊和其他的危機沖擊不一樣的地方在于，同時具有需求沖擊和供給沖擊兩個特性。為什麼這點很重要呢？因為對價格的形成機制産生了和過去很不一樣的特征。比如說，大家可以看得出來，這次在價格下降的過程中間，中國的經濟下降十幾個點，以PPI為例，在下降的過程中隻下降了3個點，在次貸危機非常不同，過去次貸危機經濟下降了十幾個點，價格也下降了十幾個點。為什麼這次經濟下滑的厲害，價格的下挫不是那麼明顯呢？供需都存在。如果供給需求都往右移動，價格反而不是那麼快的迅速下降。

我之所以想表達這樣一張圖，這已經是過去式了，但是我想進一步闡述一下在價格回升過程中間也要非常注重供給面的變化，而不僅僅是需求面的變化。大家剛才談了很多需求方面的東西，需求是容易捕捉的，供給是不容易捕捉的。恰恰在非常規的疫情中間，供給面是非常值得關注的。

需求面雖然不想着重談，但是談幾個客觀的事實。客觀的事實是，中國還在彌補全球的供需缺口，這個過程還沒有結束，這就意味着中國外需在未來一段時間高景氣的程度。國内的消費和服務業的缺口還沒有結束，而我們認為要向消費均衡回歸，所以這個過程也沒有結束。投資前期1、2月份看到了下降的速度，但是貨币能夠先行于投資、先行于經濟的經驗判斷而言的話，即使社會融資規模在去年11、12月份出現了拐點，對經濟的推動和刺激可能也至少要半年左右的時間。所以，至少到上半年，我們不認為國内的投資，特别是以社融為推動的投資會有顯著的下降。

當然，最麻煩的事情是，一季度受基數效應影響之大。意味着數據好的時候并不代表數據真正好，看到數據差的時候也不代表數據真正的差。未來幾個由于基數效應中國經濟可能會出現全方位下降，但并不代表着中國經濟動能的下降。剔除基數效應，中國經濟的上半年還是比較夯實的，不管是内需還是外需。

談到價格，這次價格主要的引擎可能不是來自于中國，來自于美國。随着疫情管控指數，比如說藍色的線持續下降，我們相信服務業和消費商品價格都會持續上升。大家對通脹有一個最直觀的理解就是貨币超發，貨币超發是不是必然引起通脹呢？我們的觀察，未必！貨币超發是引起通脹非常重要的一個必要條件，但是未必是一個充分必要條件。充分必要條件在于供給面，特别是供需的平衡狀況，特别是全球庫存的狀況。如果全球的庫存處于相對低位，這時候寬松還在持續的話，價格的上升就是大概率的。從目前來看，充分必要條件都是具備的。

當然，唯一一點和過去不一樣的是，全球通脹的過程中，似乎中國的基建和房地産不是很強，也許會對全球再通脹打個折。但是，我更想強調的是供給面，明顯的看到疫情以來制造業供應商的交貨時間在明顯加長，下了訂單供給供應不上。這個過程讓我們想起了跨期的視角。去年的投資在當期是屬于需求行為，但是到第二年、第三年可能就成了供給行為。如果去年、前年總體投資處于低位的話，今年和去年的投資就處于供給低位。我們把全球的工業産能拟合在一起的話，全球的供給産能是沒辦法适應今年需求擴張的，也就是供給沒辦法響應需求的擴張，人為的就造成了供需的缺口。

這一點在頁岩油體現的非常明顯。過去市場上最大的平衡力量是頁岩油，過去原油的增量主要是靠美國頁岩油平衡。OPEC過去幾年在增量中間幾乎都是減少的。OPEC明顯看到了美國由于過去1-2年疫情的原因，頁岩油的投資是非常之少的，或者是很多企業破産，使得頁岩油到目前為止鑽井數、平台數以及供給能力在短期内根本沒辦法恢複，也就注定了OPEC即使要增産，增産的幅度也有限。他知道了美國的軟肋在哪兒，供給能力沒辦法起來，抑制了傳統能源供給。5月份OPEC會有增産，但是我們很懷疑增産能不能跟上全球的需求，特别是全球PMI的快速擴張。過去一個月的數據，歐洲個美國的PMI指數創了過去二十年的新高，速度是極其之迅速的，美國的接種率也是極其之快的。從這個意義上講，很多市場都處于一個緊的平衡。

還有一個比較擔心的問題，全球疫情修複是不平衡的。智利、巴西、印度目前疫情屢創新高，他們是很多原材料甚至是糧食的重要生産國。從這個意義上講，消費國新的需求、PMI，包括制造業、服務業恢複很快，但是原材料供應鍊由于疫情原因供給受到了約束。這樣的缺口目前看來還在拉大，也使得市場進一步出現了比較緊張的局面。

更有意思的一個情況是，美國職位的空缺率在不斷上升，但是勞動的需求率卻趨勢性的下降。美國人給自己在做補貼的時候，當然改善了生活，但在客觀上引發了一定的道德風險。美國工資的同比增速明顯高于疫情之前，成本、工資螺旋式上升的通脹，在美國未來的一段時間是可以預見的。

這張圖更有意思，可以看到美國勞動力市場空缺的概念，甚至能夠領先美國核心通脹将半年到一年。這樣的通脹還是值得警惕的。中國的通脹我贊同汪濤首席的判斷，CPI通脹還是趨勢上升的。

中國經濟的基本面已經由過去快速修複開始向穩步擴張邁進，在這個過程中間可能會伴随着整個社融趨勢性下降，利率在二季度很難下或者是易上難下的态勢，下半年可能會有階段性的緩和。我就彙報這些。謝謝！

圓桌（二）中國宏觀經濟和政策展望與會嘉賓合照