3月21日，首屆清華五道口首席經濟學家論壇召開，本屆論壇由Betvictor中文版國家金融研究院國際金融與經濟研究中心（CIFER）與京東數字科技聯合主辦。Betvictor中文版校長助理、教務處處長彭剛，京東集團執行副總裁、首席公共事務官藍烨出席并緻辭。論壇以“2019中國與世界經濟展望”為主題，來自國内外著名機構的首席經濟學家與領軍學者熱議中國與世界經濟的發展趨勢、政策走向。清華五道口首席經濟學家論壇是CIFER舉辦的系列論壇，論壇定位高端、權威、前沿，将形勢分析、政策解讀、實踐建言與學術研究融為一體，将成為國内權威且具影響力的經濟與金融政策論壇。
野村證券中國區首席經濟學家陸挺在“2019中國經濟展望：杠杆率、貨币政策與增長”環節中發言認為，今年中國經濟下行壓力還是非常大的，而傳統的政策空間在變小，結構性改革在今年會有亮點，不僅利率會進一步市場化，而且土地、人口、戶籍方面的改革将是經濟複蘇的重要推手。
以下是陸挺演講全文：
我簡單地講一下我對今年中國經濟的看法。首先，我講幾個關鍵的判斷：
第一，今年中國經濟下行壓力還是非常大的。
第二，傳統的政策空間的确小了。。
第三，今年經濟形勢的企穩和好轉，有賴于非傳統政策的出台與執行。
為什麼要說今年中國經濟下行壓力很大呢？我認為壓力主要來自于三個方面：
壓力之一當然是來自于中美貿易戰。
其實去年中國和美國之間的貿易沖突，實際上提升了中國的出口。由于搶出口現象明顯，再加上去年全年核心發達經濟體的經濟還很不錯，去年中國的出口增速有将近10%，到了今年的前兩個月已經是-5%左右。如果這樣的态勢延續，今年出口下行對中國經濟的影響還是不小的。由于去年搶出口帶來的透支效應已經在最近幾個月顯現，并可能持續一段時間，這将對上半年的出口和經濟增長帶來更加明顯的負面影響。出口對中國經濟的影響還是很大的，按照附加值計算，出口占到GDP的13%左右。
壓力之二來自于政府上一輪的政策刺激。2015-2016年那一輪的政策刺激給中國經濟留下了一些後遺症。我們重點提兩個方面：
一方面是房地産。上一輪經濟的複蘇，相當程度上是依賴于對房地産的刺激，尤其是通過央行的抵押補充貸款（PSL）對中國三四線城市的刺激。我們看到中國的新房銷售近幾個季度已經明顯下行，今年前兩個月的新房銷售面積同比增速進一步降至-4%左右，已經進入了收縮區間。
房地産對我們中國經濟的影響是不言而喻的，實際上如果我們把它的直接、間接影響加起來，在GDP中的份額可能高達25%。
另一方面是汽車，我們都知道汽車的生産和銷售從去年下半年開始明顯下行。在2016-17年車輛購置稅下調的政策刺激下，汽車産銷出現了一輪小幅且短暫的繁榮，但這一定程度上是以透支未來需求為代價的。2018年下半年開始，汽車銷量同比增速開始快速下滑，到今年1-2月份隻有-10%左右，汽車産量的下行趨勢更明顯，1-2月份同比增速隻有-17%左右。
還有一些因素雖然在GDP中占比較小，但或因增速波動較大，或因關系到産業結構轉型與升級，同樣值得我們關注。比如，中國工程機械的銷售與生産在經曆了過去兩年産品替換周期帶動的高增長之後，因替換周期結束和去年的高基數，目前面臨着相當大的下行壓力。現在中國制造業升級非常重要的手機産業也不樂觀，生産和銷售近幾年一直在收縮區間，今年1-2月份手機出貨量同比增速大概在-15%左右。
傳統政策空間究竟有多大？剛才喬虹講到了過去幾年在海外路演時的感受，我也有非常深刻的類似感受。
2008-09年我們去全球路演時，給國外投資者講中國的政策空間相當大，因為當時外彙儲備是GDP的40%，投資回報率比較高，外債幾乎是零。
現在這些條件是否依然成立？在過去的十年這些條件發生了相當大的變化，尤其在外彙儲備和貿易盈餘方面，我國現在的外彙儲備是GDP的20%多，跟之前的高位相比下降了9000億美元。在我剛離開美林的時候，中資企業海外美元債投資對各大銀行來說還隻是一塊很小的業務，在2014年底債券存量還隻有2400億美元，但到今天這一數字已接近8000億美元。中國的資本市場在過去幾年對外開放的進程明顯加快，目前海外投資者購買我國境内債券（主要為政府債與政策性銀行債）的規模已經超過了2500億美元。僅從這兩個維度加總，中國的外債在過去的幾年上升了将近8000億美元。
另外一方面，我們要考慮到貿易與經常項目盈餘。我國的經常項目盈餘在快速萎縮，從10年前廣義口徑的10%到2018年的0.4%左右。今年有可能會出現幾十年以來第一次的經常項目逆差。實際上，當一個國家外彙儲備下降、外債上升、貿易盈餘急劇萎縮、投資回報率明顯下行、并且政府希望人民币保持大體穩定時，傳統的通過加杠杆來推動中國經濟複蘇的空間已經大大縮小了。我們并不是說完全沒有空間，但是與2008-09年、2012-13年、2015-16年來講的話，空間已經明顯縮小。
在2015-16年那一輪政策寬松周期，我們實際上還是通過加杠杆來實現的經濟複蘇，但加杠杆的方式跟過去幾輪有所區别。2015-16年，我們看到P2P融資的快速擴張以及國内高收益債券市場的飛速發展。另一方面，一些新型的融資方式也快速地發展，如股權質押與中資企業的海外美元債等。這些新興信貸渠道的擴張實際上也是推動了2015-16年的經濟複蘇。
目前這些信貸渠道已經過了高增長的時代，實際上有一些渠道近幾年不僅是沒有增長，反而處于收縮的狀态，比如P2P、股權質押融資等。中資企業的海外美元債未來幾年的到期規模也明顯上升，這意味着海外美元債淨融資增長的空間已經不是很大了。三個多星期前，有一個省級投資平台公司在海外發行的美元債實際上已經出現了第一次利息支付方面的違約。
講完了傳統政策所面臨的約束，我們再看在哪些方面存在經濟複蘇的希望。我認為在非傳統的政策上，尤其是結構性改革方面，今年會有更多亮點，這也是中國經濟複蘇的希望所在。從去年年底至今，我們已經看到了更多利好民營企業的政策出台，以及更大規模的減稅。在這些改革措施的背後，我認為政府重新認識市場并提高市場在資源配置中的作用至關重要，這不僅關系到本輪的經濟複蘇，更關系到中國經濟的長期繁榮。
具體來說，一方面，利率市場化可能會進一步加快；另一方面，人口、戶籍和土地等政策的改革将會是本輪經濟複蘇的重要推手。為什麼會這麼說呢？我認為三、四線城市在過去幾年複蘇的過程中，去庫存的任務已經基本完成，但是中國未來城市化的方向主要在于大城市、都市圈與城市群，即以中心城市為核心，推動都市圈與城市群的發展。大家都知道房地産和基建在中國經濟中的重要位置，我認為除了基建，房地産在本輪政策寬松周期中也會扮演非常重要的角色。當前的中國需要通過更加市場化的方式拉動房地産和基建投資及相關消費，從而帶來經濟複蘇，但這本質上需要一個更加市場化的城市化發展戰略。在我看來，政府很可能以進一步放寬戶籍限制和增大土地供給等方式推動大城市的發展、并通過中心城市發展帶動都市圈與周邊城市群發展的模式來推動本輪的經濟複蘇。
可能很多人關心我們對今年中國經濟的看法，我基本上也是認為今年經濟走勢前低後高，上半年經濟下行壓力很大，下半年可能會出現經濟企穩和複蘇。謝謝大家。
