3月21日，首屆清華五道口首席經濟學家論壇召開，本屆論壇由Betvictor中文版國家金融研究院國際金融與經濟研究中心（CIFER）與京東數字科技聯合主辦。Betvictor中文版校長助理、教務處處長彭剛，京東集團執行副總裁、首席公共事務官藍烨出席并緻辭。論壇以“2019中國與世界經濟展望”為主題，來自國内外著名機構的首席經濟學家與領軍學者熱議中國與世界經濟的發展趨勢、政策走向。清華五道口首席經濟學家論壇是CIFER舉辦的系列論壇，論壇定位高端、權威、前沿，将形勢分析、政策解讀、實踐建言與學術研究融為一體，将成為國内權威且具影響力的經濟與金融政策論壇。
巴克萊銀行中國首席經濟學家常健認為， 中國經濟在今年的一季度已經觸底開始反彈。從周期角度看，最壞的時候已經過去了，但下半年經濟複蘇形勢還很嚴峻。在全球經濟放緩，PPI通縮，房地産投資回落這三個因素拖累下，我覺得中國利率還是有進一步下行的空間。有三個指标可以監測評估貨币政策的執行，信用增速，利率特别是銀行貸款利率，和不同等級的信用利差。
以下為常健演講全文：
非常感謝鞠教授的邀請，很高興來到Betvictor中文版參加關于中國和全球經濟的讨論。
我想剛才鞠教授非常詳盡闡述了對全球貿易格局的分析和展望，姚首席充分介紹了全球經濟的一個态勢，我這裡就更側重談一下中國當前貨币政策的一個權衡和思量。
先說一個結論性的觀點，因為之前問到大家對中國經濟走勢的判斷，我認為中國經濟實際上在今年的一季度已經觸底開始反彈。我覺得最壞的時候，不論是從市場的信心，還是國内政策的不确定性，和外部環境中美關系的不确定性，我覺得已經過去了。那是在去年的10月到11月的時候。我們對中國經濟态勢的一個描述就是，從周期性的環比動能角度來看，我們比較樂觀，認為前期财政貨币基建信貸政策托底效果已經顯現，經濟持續下行趨勢已經扭轉，一季度觸底開始反彈。但是反彈也不會很強勁。中國經濟還是面臨比較大的三方面的下行壓力，積極财政貨币支持政策的落實效果也要打一個折扣。從一個兩三年的一個中期來看，中國經濟還面臨着很多深層次的結構性的調整，轉型升級的壓力，和外部環境變化包括中美貿易科技領域摩擦和全球競争的膠着狀态。同時，中國的潛在增速也應該是逐步的一個放緩，可能從目前6%-6.5%到5%-6%，取決于中國下一步結構性的改革能不能有效的推進。
有一個問題我們經常被海外投資者問到，中國經濟去年的一個加速下行到底是什麼原因導緻的。多少是因為國内的去杠杆政策，多少是因為中美貿易戰的影響？
左圖顯示這一輪的中國經濟的放緩主要表現在投資（不僅是去年，而是過去兩三年甚至是過去十年）的一個持續下滑的過程，消費也有所回落。從出口來看，雖然扣除價格因素出口在去年的三四季度開始有所放緩，但并不是很明顯。有突擊一步說明我們的基建投資增速去年是出現了一個斷崖式的下滑。所以一個結論，去年我們的宏觀經濟加速下行，主要原因還是國内過去兩年的去杠杆政策疊加下對國内需求的負面的影響。而實際上中國的出口在過去2016和2017年實際上是支持了中國經濟的一個相對平穩的發展，是給當時防風險、去杠杆的政策提供了一個空間。
2019年經濟展望主要是看三個方面。
方面1：全球經濟明顯放緩。
方面2：房地産存在比較大的不确定性。
方面3：我們寬信用政策的落實。
全球經濟，我覺得可以說是2016/17年同步複蘇，支持了中國經濟的出口，2018年美國一支獨秀，而2019 年從領先指标看應該會有一個比較明顯的同步放緩。從方向上看，美國大概從2.9%到2%，歐元區從1.8%到1% 而中國從6.6% 到6%。在今年一月初我們關注到，除了歐元區的PMI指數持續下行，日本一直低迷以外，美國制造業指數也開始出現明顯地放緩，而可以作為全球周期預警指标的韓國的出口也開始萎縮。 所以，今年一月初，在央行降準的時候我們就提出減息的可能性在增加。
房地産是在中國特别有争議的話題，每一個經濟學家都有非常不同的視角來觀察分析。我們2017年下半年以來的一個觀點是，這一個周期和以往不一樣。因為15年以來中國政府的政策，雖然是房住不炒，但在三四線城市去庫存一二線城市穩房價的目标下， 2016-17年政策實際實施的效果是導緻了需求的增長和供給的不足，以至于房價持續有一個上行的壓力，支持了房地産的信心和一些投資或投機需求的購買，延長了周期。過去10年按銷售看有三次房地産周期，每次大概是三年。而這一輪房地産的周期已經持續了四年。現在的放緩早在一兩年前就有預測會發生（如果按照舊的周期來看），所以房地産的放緩和下行是确定的，但關鍵到底程度和速度是怎樣？我們這兩年對房地産市場一直是謹慎樂觀，判斷今年投資還是可以保持一個5%的增速，但銷售應該會有一個5%的收縮。
從政策平衡角度看，習主席在今年2月份的時候提到了在穩增長的基礎上防風險，給我們宏觀上定了調。左圖顯示政府去杠杆政策，背後的擔憂是因為杠杆率的增速過快和債務過高導緻的，反映在從2016年-2018我們決策當局是側重在防風險、去杠杆上。
今年兩會，我們看到政策更明确的表達了，一方面要保持宏觀杠杆的穩定，另一方面強調我們确保經濟不會滑出合理區間。這對我們的宏觀逆周期政策調節提出了一個很高的要求，包括之前提到的财政政策和貨币政策的配合。
這裡我想主要談一下貨币政策。我們去年政策執行反映的思路是以我為主，以國内經濟形勢為主的一個政策。如果我們回顧過去三輪央行降息周期，可以看出每一次在PMI降低到50%，出口增速出現大幅下滑，PPI開始加速回落，轉成通縮，一般都會同時伴随着工業企業利潤的下滑時候，央行都已經開始了減息。而這幾個經濟基本面的條件其實在目前都已經具備。在政策次序上， 過去我們也是先降準後降息，先定向後全面。所以從經濟基本面來看，央行也還是面臨着一個如何引導利率進一步下行，支持總需求穩增長的課題。當然，一些其它因素，之前提到的對高杠杆，房地産泡沫，股市非理性的擔憂，也會影響政策考量。
同時，央行又面臨着外部的制約，我覺得這裡主要短期有一個穩彙率的目标。這兩張圖象說明人民币彙率，一方面是受到中美貿易談判的一個影響， 另外也受到美聯儲貨币政策的制約。如果美國經濟放緩出現了減息的可能，包括剛才提到全球不少央行現在重啟了放松或減息周期，那中國的利率下行的空間和理據就跟充分些。
我們提出三個指标來評估貨币政策的執行（幫助預測放松的緊迫性），考慮到貨币政策近期的三個主要的任務。一個是疏通貨币政策傳導，這個我們就用信用增速來作為一個指标來衡量落實效果。左圖我們看到廣義信用增速在去杠杆背景下，從2016年二季度18%的一個高位持續放緩接近腰斬後，終于在今年一二月份開始回升了。第二是降低實際融資成本。這裡我們就用一系列的利率指标，特别是銀行的貸款利率，來評估。第三個指标是不同等級的信用利差，作為高頻指标監測風險溢價是否有所降低，市場的風險偏好是否多大程度回升。
這三個指标在近期都發生了一些積極的變化，所以這個也意味着近期央行大幅度的政策的放松的必要性有所降低。但是未來一兩個季度，如果三個内外需下行壓力如我們預期，全球經濟失速，PPI通縮工業生産下行，房地産市場回落，而積極财政和貨币政策在各種現實約束下效果不明顯，基建投資反彈乏力，消費動力不足， 利率進一步下行的空間就會打開。謝謝。
