摘要：

       本文選取了1990年代日本資産泡沫危機、1998年亞洲金融危機、2008年美國次貸危機、2009-2012年歐債危機、2015年中國A股股災等五次重大危機，分别歸納梳理了其發生原因、演變脈絡、風險傳染機制，政策幹預及其效果，并總結了這些危機演變的共性以及幹預政策的經驗教訓。我們的案例梳理表明，重大危機的爆發至少具有如下七個方面的共性：（1）高杠杆是重大危機爆發的共性因素。（2）對風險爆發是否會演化成系統性危機的判斷有很大難度。（3）存在大規模的問題資産未被識别且難以分離定價。（4）資産抛售是危機傳染的主要渠道。（5）在某些情況下，私人部門危機到主權債務危機的轉變很快。（6）在政策應對方面，重大危機爆發之初，政府部門往往存在明顯的預判失誤。（7）危機爆發以後，市場影響力巨大的第三方機構的市場報告或者信用評級行為，可能成為助推危機惡化的重要因素。通過梳理五次重大危機的政策幹預，我們總結出如下六個方面的經驗教訓：（1）對危機的傳染鍊條和後果有清晰的認知，對救助的成本分攤較快達成共識，是危機幹預政策有效的前提條件。（2）需要事先建立危機應對和幹預方案及法律授權程序，否則容易導緻無法有效實施幹預，或者引發過度幹預的問題。（3）重大危機發生以後，政府或央行如果過度擔心道德風險而放棄救助, 可能會加劇危機。（4）主導幹預的主體必須要有足夠的市場可信度，同時，缺乏獨立性也會對央行發揮最後貸款人的功能形成制約。（5）跨部門協作制定綜合幹預措施，同時在傳染鍊條的各個環節發力，有助于快速控制危機，被動跟随式的幹預可能推動危機蔓延到其他部門。（6）幹預政策的力度需要有壓倒性的優勢，才能有效緩解市場恐慌情緒。

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